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第三节 积极债券组合管理
一、水平分析
水平分析是一种基于对未来利率预期的债券组合管理策略，一种主要的形式被称为利率预期策略。在这种策略下，债券投资者基于其对未来利率水平的预期来调整债券资产组合，使其保持对利率变动的敏感性。由于久期是衡量利率变动敏感性的重要指标，这意味着如果预期利率上升，就应当缩短债券组合的久期;如果预期利率下降，则应当增加债券组合的久期。转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com
对于以债券指数作为评价基准的资产的管理人来说，预期利率下降时，将增加投资组合的持续期;反之，当预期利率上升时，将缩短投资组合的持续期。
利率预期策略运用的关键点在于能否准确地预测未来利率水平。
二、债券互换转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com
债券互换就是同时买入和卖出具有相近特性的两个以上债券品种，从而获取收益级差的行为。
在进行积极债券组合管理时使用债券互换有多种目的，但其主要目的是通过债券互换提高组合的收益率。
一般而言，只有在存在较高的收益级差环球,网校和较短的过渡期时，债券投资者才会进行互换操作。收益级差越大，过渡期越短，投资者从债券互换中获得的收益率就越高。
债券互换的估价方法相当复杂。一种较简单的估价方法是投资期分析法。投资期分析法把债券互换各个方面的回报率分解为四个组成部分，时间成分;票息因素;资本增值或损失因素;票息的再投资收益。前两种是确定性的，后两种是不确定性的。
总回报率=时间成分+票息+△收益成分+票息再投资收益
(一)替代互换
替代互换是指在债券出现暂时的市场定价偏差时，将一种债券替换成另一种完全可替代的债券，以期获取超额收益。转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com
替代互换也存在风险，其风险主要来环球,网校自于以下方面：(1)纠正市场定价偏差的过渡期比预期的更长;(2)价格走向与预期相反;(3)全部利率反向变化。
(二)市场间利差互换
市场间利差互换是不同市场之间债券的互换。与替代互换相区别的是，市场间利差互换所涉及的债券是不同的。例如，这种互换可能在国债和企业债券之间进行。
市场间利差互换有两种操作思路。其一，买入一种收益相对较高的债券，卖出当前持有的债券。
其操作依据是预期市场间的债券利差会环球,网校缩小，新购买的债券价格相比于原先持有的债券具有更快的上升速度。其二，买入一种收益相对较低的债券而卖出当前持有的债券。其操作依据是市场间的债券利差会延续原来的趋势继续扩大，这样新购买的债券的价格会继续上升，其到期收益率还将下降，通过债券互换就能够实现更高的资本增值。转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com
(三)税差激发互换
税收对债券投资收益具有明显影响。其影响的主要途径有：债券收入现金流本身的税收特性不同(如国债与企业债券的投资收益适用于不同的税率)、现金流的形式(如资本增值和利息收入作为不同形式的现金流要承担不同的税负)、现金流的时间特征(相同税率条环球,网校件下，越晚支付税款越好)。税差激发互换的目的就在于通过债券互换来减少年度的应付税款，从而提高债券投资者的税后收益率。
三、应急免疫(一般了解)
四、骑乘收益率曲线(一般了解)
骑乘收益率曲线策略，又称收益率曲线追踪策略，可以被视作水平分析的一种特殊形式。
收益曲线的变化方式有平行移动和非平行移动两种。非平行移动又分为两种情况：收益曲线的斜度变化和收益曲线的谷峰变化。一般认为，较平缓的环球,网校收益曲线说明长期债券与短期债券之间的收益差额趋于递减;而较陡峭的收益曲线预示长短期债券之间的收益差额是递增的。转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com转自环 球 网校edu24ol.com
常用的收益率曲线策略包括子弹式策略、两极策略和梯式策略三种。其中，子弹式策略是使投资组合中债券的到期期限集中于收益曲线的一点;两极环球,网校策略则将组合中债券的到期期限集中于两极。
子弹组合是否能够优于两极组合将取决于收益率曲线的斜率，当收益率曲线很陡时，子弹组合的业绩才会经常优于两级组合。